远大期货官网

WEBTOON Entertainment 起步于韩国互联网大厂 NAVER 内部孵化项目，后自力运营。IPO 前NAVER 持有其约 71.2% 的股份，软银和 NAVER 配合确立的合资公司 LY Corp 也是大股东之一。旗下的网漫平台 WEBTOON  开创性地打造了竖屏浏览、上下滑动的条漫形式，并从韩国一起火到外洋……Sensor Tower 统计数据显示，它是全球第二大的漫画应用刊行商，去年前 10 个月其在漫画品类上的内购收入已跨越 6 亿美金。可以参考的是，同处内容赛道上的短剧，住手今年 2 月份的外洋市场整体内购收入规模也就 1.4 亿美金，许多做漫画的企业可能说自己不赚钱，但品类头部平台，吸金能力极强。

《2023年漫画应用市场洞察》| 图源：SensorTower

漫画出海也曾是被海内厂商押宝的一大内容赛道，腾讯、字节、B 站等厂商都有试水过。现在看来，对应的 WeComics、Fizzo Toon 和 BILIBILI COMICS，或停更、或下架，均已宣告放弃；而隔邻的 WEBTOON 却风景上市，颇有一点“冰火两重天”的况味。借着后者上市释放出的诸多信息，我们也想实验回覆一个问题，网漫营业，为什么隔邻做成了？风景上市的 WEBTOON 是否犹如外界看起来的一样“美妙”？而 WEBTOON 到底又做对了什么？

被日本袭击、又反噬日本，

“网漫*股”的降生之路

2005 年，一位名为 JUNKOO KIM 的 NAVER 搜索工程师由于热爱漫画孵化了一个名为 WEBTOON 的内部项目，这也成为了所有故事的起点。一直到今天，WEBTOON Entertainment，包罗自研和收购，共计拥有 8 大平台，主营网漫、网文营业，笼罩全球 150 万多个国家的 2400 万内容创作者和 1.7 亿月活用户。

WEBTOON Entertainment主要内容平台 | 白鲸出海整理

相较于中国厂商更强势的网文营业，Webtoon 旗下的网漫营业优势市场更多，影响力也更大。招股书援引 data.ai 数据显示，住手 2023 年 12 月从月活用户的维度上，WEBTOON Entertainment 在韩国、日本、美国以及东南亚和欧洲的多个市场位列网漫行业*；而网文营业仅在韩国、美国两地处于*职位，其中乐成开拓美国网文市场照样由于直吸收购了北美老牌网文平台 Wattpad 。

虽然辐射局限普遍，但 WEBTOON Entertainment 的焦点市场照样集中在东亚，韩国和日本，两地的营收占比划分到达了 44% 和 43%，其在韩国拥有最多的活跃用户以及最高的市场渗透率，日本则靠高付费水平“上大分”。

招股书显示，WEBTOON Entertainment 日本用户的月均 ARPPU 能到达 22.2 美元，是全球平均水平的近 2 倍。然而，虽然两大市场的营收孝顺差不多，然则在公司那里的战略定位完全纷歧样。

数据泉源：WEBTOON Entertainment招股书

类似于网文在中国，网漫在韩国堪称一大国民级的内容消费形式，但实在最早韩漫是在日本漫画的袭击下逐步形成，在上世纪 80 年月，韩漫生长初期，60% 以上的本土市场被日漫占领，韩漫创作者通过追求画风和内容的创新（走三维图像画风等等）逐步生长，2010 年左右更是借助于移动端快速生长。

在韩国走过 20 多年的网漫，不仅已然发展为一个十亿美元规模的本土市场（韩国文化体育旅行部 2022 年数据），同时也培育出了韩国蓬勃的创作者生态。以 WEBTOON Entertainment 为例，韩国创作者超 30 万、占到创作者总数的一半以上，而约 47% 外洋签约作者作品，原著来自韩国（将韩国网文改编成漫画）。招股书显示，现在平台上*的作品之一《Tower of God》，以 50 亿次的累计浏览量“断崖式”*，正是出自韩国创作者之手。也就是说，一个完成需求验证、累积了大量创作资源的本土市场，给了 WEBTOON Entertainment 足够的底气出海去。

叠加疫情盈利，2022年韩国本土网漫市场规模到达18290亿韩元，约合13亿美元 | 图源：韩国文化体育旅行部

而基于内容底气、而且捉住日本移动互联网落伍的空挡，在日本移动端的漫画市场站稳脚跟，是WEBTOON Entertainment 出海的主要一步，WEBTOON Entertainment 的外洋收入占到了 56%。

WEBTOON Entertainment 于 2013 年在日本上线了 Line Manga，那时预判也许是地理位置靠近，加之日本自己的漫画产业蓬勃生长，市场教育相对容易，且移动端在日真相对落伍存在空缺。效果也简直云云，Sensror Tower 数据显示，住手 2023 年，日本是全球漫画应用内购收入最高的市场，韩国厂商占有了*优势。来自 Kakao 的 Piccoma 与来自 WEBTOON Entertainment 的Line Manga 常年位居日本非游应用收入榜前线，不外两家的战略实在不太一样，前者主要分发*网漫内容，后者则是靠传统纸质漫画数字化起身。

WEBTOON Entertainment 在招股书中注释说，传统漫画是吸引日本用户的工具，而且他们已经乐成将传统漫画读者转化成网漫读者，现在网漫已经是日本用户在平台内的主要消费内容。今年 5 月，Line Manga 更是由于一本名为《再婚皇后》的人气韩漫在日走红，一举登受骗月日本移动端应用内购收入 Top1，狂揽 4610 万美金。在日本经由 11 年的运营，现在日韩在 WEBTOON Entertainment 的营收孝顺中基本“平起平坐”了，而公司也设计继续向其他外洋市场扩张……

WEBTOON Entertainment收购了日本本土内容平台eBookJapan，日本活跃用户群体快速扩大 | 图源：WEBTOON Entertainment 招股书

由于韩漫《再婚皇后》的走红，Line Manga

成为今年5月日本收入最高的应用|图源：data.ai

然而讨论扩张之前，我们可能先得算一笔账，一个有点尴尬的情形是，WEBTOON Entertainment 在很长一段时间里都处于亏损状态。而这险些也是韩国网漫企业的普遍情形，InnoForest 去年调研了 10 家韩国网漫企业，发现其中 9 家盈利情形恶化，8 家仍处于亏损状态。

在盈亏线上“挣扎”

招股书显示，2023 年公司的所有营收为 12.8 亿美元，同比增进了 5.3%，但 WEBTOON Entertainment 的净亏损却早年一年的 1.33 亿美金扩大到 1.45 亿美金，一直到今年*季度公司通过削减营销预算、缩减行政开支等手段才终于实现了 623 万美元的净利润，调整后 EBITDA 为 2283 万美元，这也是其能在今年重启上市的要害条件。

招股书数据显示，WEBTOON Entertainment 在今年*季度在营业利润和净利润两大维度上同比回正| 图片泉源：WEBTOON Entertainment 招股书

直旁观上去，亏损的一大缘故原由在于内容成本偏高。招股书显示，2024 年 Q1 WEBTOON Entertainment 营收 3.27 亿美元，收入成本为 2.44 亿美元（包罗创作者分成和向苹果、安卓第三方支付的用度），毛利润约为 25%，横向对比网文厂商，阅文在线营业版块的毛利润也许在 50% 左右，这直接压缩了最终的利润空间。

再看营收组成，WEBTOON Entertainment 的收入主要由于付费内容以及广告收入、IP改编三块组成，占比大致为 8:1:1，这种以付费内容为主的商业模式实在已在韩国完成市场验证，此前 NAVER财报披露，2022 年 Q1 旗下网漫营业（即 WEBTOON Entertainment 前身）亏损 291 亿韩元，但若是单看韩国市场却是盈利的，实现 183 亿韩元的利润，约合 1312 万美元。

1块钱的沈阳特产，治愈若干避暑游客-国际原油

但韩国市场的盈利实在隐含了几个条件条件：

一是，招股书中提及韩国用户的内购行为通常是通过网页举行的，第三方抽取用度相对少，带来了利润空间；

其二，韩国用户的付费率高，达 15.5%（2022 年 Q2 时为 17.3%），日本和其余区域划分是 10.1% 和 1.5%，加之用户基数足够大，月均 ARPPU 不低，最终推高了营收；

其三，在韩国网漫 IP 改编链路已经跑得对照流通，尤其是影视化营业，能够充实行展网漫和韩剧的协同作用。虽然 WEBTOON Entertainment 多以授权的方式举行 IP 改编，收入占比也不高，然则改编韩剧爆火后为原著带来的协同增进对照可观。一个典型的例子是，当人气网漫《Marry My Husband》改编为韩剧之后，在它播出 10 天内，原著网漫的销售额直接环比增进了 17.1 倍。而住手 2023 年底，WEBTOON Entertainment 已经开发了跨越 100 个基于网漫 IP 的电视剧、影戏和动画，出书 200 本实体书以及上线了 70 款 IP 游戏（但据我们考察，IP 改编游戏没几款乐成的）。

总体看下来，纵然对做到上市的 WEBTOON Entertainment 来说，网漫也*不是一个“稳赚”的营业，尤其是内容成本居高不下的情形下，成本优化、跑通市场、*化 IP 价值几个要害词缺一不能。

盈利艰难，而 WEBTOON Entertainment 在日韩这样的焦点市场还面临着“守山河”的挑战，耕作多年数据涨不动了，竞争却愈发猛烈。

守住日韩，进攻北美

凭证韩国本土数据公司 IGAWorks 提供的数据，韩国四大网漫平台 WEBTOON Korean、KakaoPage、Naver SERIES 和 Kakao Webtoon 的用户使用时长已经在 2022 年底触顶，现在连续下滑。今年 4 月，上述四个平台韩国用户的总计使用时长为 9949 万小时，同比下降 11.2%，业内人士以为既有疫情盈利消退的因素，同时叠加上短视频等娱乐形式兴起带来的袭击，体现出网漫品类在本土市场吸引力下降的一面。详细去看 WEBTOON Entertainment 的情形，其在韩国本土的月活用户简直稳固良久了，去年以来付费率更是连续下滑……

WEBTOON Entertainment在

韩国市场的MAU和付费率转变情形

在日本，韩国厂商则面临着来自信平台和本土内容厂商的挤压和竞争。

2023 年，亚马逊在日本推出了一项名为 Fliptoon 的在线漫画服务，就连苹果也在日本区域的电子书中开拓了专门的网漫版块，想要从中分一杯羹。

亚马逊的在线漫画服务Fliptoon

更为棘手的竞争者可能是来自日本本土的漫画企业，集英社在今年正式推出全新的网漫应用 Jump Toon，以顺应海内读者增进的网漫内容消费需求……从外部环境来说，日本市场主打一个巨头环伺，而 WEBTOON Entertainment 也举行了一系列的“防守动作”，在招股书中先容，它先是收购了 eBookJapan，后又采买了大量非*的数字漫画版权来吸引日本用户，但这又导致了收入成本陡增，委屈算是稳住了 MAU 和付用度户。

2022Q2为收购eBookJapan后数据发生更改，

往后在日本市场的MAU和付费率转变相对平稳

虽然焦点市场差异水平面临“危急”，但扩张的措施还在连续，北美成为了相当主要的一站。从早期的韩语内容出海，到收购网文平台 Wattpad 逐步确立内陆内容库从而扩大北美用户群，都能感受到 WEBTOON Entertainment 在这一市场耐久结构的一面。Wattpad 自己在外洋就属于巨无霸的存在，坐拥 8900 万月活用户，占到 WEBTOON Entertainment 用户总量的一半以上。虽然网文用户众多，然则现在 Wattpad 偏重于广告变现，营收水平有限，它打的算盘是将这部门网文用户“近水楼台”地转变为网漫用户，类似收编 eBookJapan 的路径。

IP 改编可能是韩漫出海的另一大杀手锏。2023 年 Netflix 团结首席执行官 Ted Sarandos 曾在首尔的一场演讲中先容，60% 的 Netflix 用户看过韩剧。而网漫一直是韩剧主要的 IP 泉源，而且实现了韩海内陆电视台和全球流媒体平台的同步播发，如去年在 Disney 播出的漫改剧《Moving》，现在已经成为平台上播放次数最多的韩剧；WEBTOON Entertainment 招股书中枚举的乐成案例还包罗《Sweet Home》《Hellbound》等等，它们都曾在 Netflix 的差异榜单中登顶。

2023 年春天，Netflix 宣布将在四年内投入 25 亿美元来生长韩语原创内容，Disney 、Paramount 和亚马逊 Prime Video 也都在扩大韩海内容板块，乘着“韩漫出海”的东风，作为韩剧主要 IP 资源库的韩漫由此也有时机触及到更为普遍的用户，更早完成市场教育，完成类似韩国本土 IP 协同的生长路径。

同时启动的另有游戏的改编，今年我们已经看到《我独自升级》（来自Kakao）IP 手游登顶全球 104 个国家下载榜，而 WEBTOON Entertainment 现在也已累计授权了 70 款 IP 游戏。总体上说，WEBTOON Entertainment 内容库的 IP 改编率也许为 1%，未来另有对照大的想象空间。

除了收购IP改编之类的长线结构，已往半年 WEBTOON 营销没少做，Sensor Tower 数据显示，去年 1-10 月其在美国市场投入了 3300 万的买量预算，位列赛道 TOP1。但从数据端反馈的效果来看，作为未来营收经受的美国市场增进乏力，同时还面临着美国本土平台以及老对头 Kakao 的竞争压力，WEBTOON 能否在美国市场再次完成市场验证还需要打个问号。

2020年至今，WEBTOON 在美国

的月活用户情形|图片泉源：点点数据

写在最后

现在 WEBTOON Entertainment 低于刊行价的股价，可能正是说明晰当下投资者对于这家公司的张望态度。

此情此景，很难不让人想起阅文上市之初的一些质疑声音：超 8 成收入来自在线阅读营业，营收结构单一；在海内市占率已超 70%，再谈增进是否是个“伪命题”……彼时的人们可能难以预见到免费阅读兴起以及羁系等因素带来的袭击，但“触顶”的焦虑情绪确实存在。WEBTOON Entertainment 深耕的网漫营业，在具备更大营收潜力的同时，“微薄”的利润空间和前途未卜的市场开拓也让投资者多了几分犹豫，但焦点疑问同样是，营业事实另有多大的发展空间？相对有点委屈维护的日韩市场，北美肩负了“增进”重担，但一直被视为文化高地的北美，显然是块更难啃的骨头。韩漫已有乐成案例，但依然只是“个例”。IP 改编，是攻克北美市场、拓宽用户基数的要害一步。

基于韩漫 IP，打造全球局限的热门韩剧已经有了乐成案例，或者说韩国影视的高度工业化立下了标杆，给了 WEBTOON Entertainment 一定的底气，IP 价值*化，是最难的一环，也是*价值的一环，但现在来看，显然韩国漫画，存在一定的想象空间。这也难免让我们想起了以网文为起点的出海短剧，在还不太具备 IP 衍生品协同优势、本土内容供应又难以知足外洋市场需求的情形下，短剧全球化之路或许注定需要更多的守候和耐心。