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内容历来不是一个好的生意，严峻依托构思不说，还有极高的不确定性。就像好莱坞也不能确保拍出一部叫好又叫座的电影。

在所有内容公司里，迪士尼是个破例。2019年前，迪士尼的净利率在15%以上，股价体现也远远跑赢大盘。从2010年到2021年，迪士尼涨了4倍，同期的标普500指数只涨了一倍。

“米老鼠和唐老鸭永久不会要求涨工资。“

老巴这句话说出了迪士尼*的优势。背靠着IP这棵常青树，迪士尼成为了出资人心目中的抱负标的。

但流媒体的到来，改变了这一切。更多的参加方、更大的投入，决议了这是一场绵长且投入巨大的战役。传统电信、电视公司先后入局。2022年，全球流媒体在原创内容上的出资同比添加45%。

流媒体正在将迪士尼拖入泥潭。2023年上半年，迪士尼流媒体事务亏本高达17.1亿。但迪士尼别无选择。对它来说，押注流媒体并不是一道选择题。流媒体不仅仅是迪士尼创收的新事务，乃至关系着迪士尼未来几十年的生死存亡。

本文持有以下观念：

1、迪士尼的内容优势正在被削弱。在新媒体年代，老IP对年青用户的影响力在下滑。新的IP又因为互联网对注意力的涣散，影响力、持续性被弱化。IP价值弱化后，迪士尼的内容成果正受到影响。

2、流媒体生意的ROI被急剧拉低。流媒体*内卷，相同的投入带来的用户变少。以奈飞为例，奈飞的内容本钱从2019年的153亿美元添加到2022年的170亿美元。而2019年奈飞一个季度就能添加1600万用户。但2022年全年，奈飞也只添加了916万用户。

3、流媒体是迪士尼的价值风向标。曩昔，有线电视等分发途径是迪士尼*的创收环节，并确保克己内容有更大的受众和曝光，以添加内容成功概率。但跟着电视被流媒体替代，迪士尼为了保持内容分发途径的优势位置只能做强流媒体。流媒体的事务体现，也决议了迪士尼的股价走势。

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王子变青蛙：迪士尼跌落2000亿美元

作为全球最成功的IP内容公司，迪士尼一直是跑赢大盘的存在。从2010年到2021年，迪士尼累计涨幅414.9%，远远*标普500的101.5%。

转机发生在2022年。2022年至今，迪士尼股价跌了近4成，而同期标普500涨幅20%。假如从2021年市值的最高点算起，迪士尼现已跌去了2000亿美元。

难怪《财富》杂志说，“没有哪家像迪士尼相同快速地王子变青蛙”。

从营收增速看，迪士尼仍是那个迪士尼。2022财年，迪士尼营收同比添加22%，是近8年以来的最高增速。到了2023财年半年报，迪士尼的添加仍然没问题，迪士尼2023财年半年报显现，公司营收同比添加10%，与疫情前的半年报营收增速适当（2014年-2019年迪士尼半年报营收增速都在10%以下）。

迪士尼真实的问题出在盈余上。2019年前，迪士尼的净利率在15%以上，但现在这一数字只要5%左右。

为什么迪士尼的盈余才能下滑这么多？中心在于流媒体事务。2023财年上半年，流媒体事务的运营亏本额高达17.1亿，比较2019财年同期翻了2倍还多。17亿的亏本额也占到了迪士尼全体赢利规划的6成以上。

可能在许多人看来，流媒体事务都是烧钱烧出来的。这个逻辑不假，但问题在于，迪士尼烧的钱没见少，但用户规划却开端下降了。最近两个季度，迪士尼的订阅用户别离削减了240万、400万，总订阅用户数削减到1.578亿。

那么，迪士尼的流媒体事务遇到什么问题了吗？

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越来越卷的流媒体

曾几何时，出资人对迪士尼流媒体事务还很达观。在2021年末，现已有1亿人订阅迪士尼流媒体Disney 。做到这个规划，奈飞花了十多年，而迪士尼只用了不到一年半。

Disney 的成功，归功于其原有的内容堆集。简略来说，迪士尼把曩昔几十年如数家珍的漫威、星球大战等*IP都搬到了Disney 。

时至今日，Disney 的内容优势在不断弱化。流媒体的商业模式是“制造爆款—会员数添加—营收添加—再制造爆款”。这也意味着，除了经典内容外，迪士尼还需要不断出产新的爆款内容。

曩昔，迪士尼的成功很大程度上依托于IP。但IP的影响力正在缩水。比方，2021年《黑寡妇》、《尚气》、《永久族》这些迪士尼力推的新作票房加起来都没有2018年一部《黑豹》的票房多。

其间的原因有许多，比方在新媒体年代，曩昔的老IP并不一定占有年青用户的心智，而新IP因为互联网对注意力的涣散，影响力和持久性都被弱化。这就比如现在的歌曲和明星很难再有曾经的集中度。

为了保持内容的影响力，新总裁艾格正考虑将克己内容不再*发行给Disney ，而是面向悉数流媒体发行。

迪士尼内容影响力削弱背面，也是内容军备竞赛的必然结果。美国*的电信供货商AT&T（HBO Max）、*的有线电视供货商Comcast（Peacock）紧随迪士尼后参战流媒体。

巨子参加瞬间拉高了流媒体的内卷程度，美国分析师对流媒体的点评是“不适合胆小人做的生意”。华纳兄弟砸180亿美元制造内容，迪士尼就豪掷330亿美元。整个2022年，流媒体服务商在原创节目上投入的巨额资金将超越2300亿美元。Ampere Analysis指出，2021年到2022年，全球流媒体在原创内容上的出资增幅是45%。

内卷带来的结果是，流媒体生意的ROI正在变低。2022年，奈飞的内容本钱为170亿美元，一季度最多能带来1600万用户。但2022年全年，奈飞也只添加了916万用户。

关于迪士尼来说，流媒体事务现已变成了一个危险更大，报答更低的生意。

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流媒体，迪士尼的生命线

对迪士尼来说，押注流媒体并不是一道选择题，而是一道必答题。在迪士尼看来，流媒体事务决议公司未来几十年的生死存亡：

“要么重塑迪士尼，要么消灭迪士尼。”

原因很简略，在迪士尼的内容生态里，流媒体是绕不开的重要一环。精确来说，迪士尼的商业帝国大致分为三个部分：内容出产、以有线电视、流媒体为主的内容分发、以及经过乐土和消费品的IP变现。

在这个商业闭环中，分发途径正在成为迪士尼*的变现环节，2023财年上半年，迪士尼有线电视 流媒体算计收入超越整体收入的一半。

更重要的是，分发途径反哺了迪士尼的内容优势。曩昔，迪士尼经过出资收买及自建的方法，具有包含迪士尼频道、ESPN、FX、Freeform、国家地理、ABC、A E、Disney 、HULU、ESPN 等在内的有线电视、广播电视，经过对分发途径的把控，迪士尼确保了克己内容有更大的受众和更多的曝光量，使迪士尼内容成功的概率远超其它途径。

但现在有线电视式微，用户迁移至流媒体现已是大势所趋。迪士尼想要守住分发途径的赢利以及内容优势，只能坚持做大流媒体事务。

假如流媒体能扭亏并保住用户添加，迪士尼就能保持住原有的内容优势，并拿到流媒体的新赢利。而流媒体事务一旦受挫，迪士尼的商业闭环也会受到影响，内容分发作为*的创收环节将面对收入萎缩，迪士尼也很难再依托途径把平均水平内容变成优质内容。

从这个角度上说，流媒体事务的改变决议了迪士尼在资本市场的走向。2018年-2021年，流媒体从0到1亿用户，给迪士尼带来了45%的涨幅。金融时报旗下FT网站的一篇文章点评到“Disney 发明的市值超越了通用汽车或福特的总市值。”

跟着迪士尼用户添加放缓，季度新增用户从曾经的2000万 连续下降到百万 直至用户负添加，迪士尼股价熨平了流媒体带来的大部分涨幅。2022年至今，迪士尼股价跌幅近4成。

更重要的是，当迪士尼的价值很大程度上由变数*的流媒体事务决议时，不确定性也就随之产生了。

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